2021年美国财政货币政策整体宽松，通胀预期变化是最大变量

四、2021年美国财政货币政策整体宽松，通胀预期变化是最大变量

拜登1.9万亿美元刺激方案后，2021美国经济和金融都维系于美联储的货币政策。2021年美联储将维持宽松的货币政策。美国政府及美联储均表示相较于稳定物价，刺激就业是目前更为棘手的问题。美联储认为相较于刺激过当，刺激不足更不可取。因此2021年宽松的货币政策是美联储制定货币政策的基础。在利率政策方面，美联储将维持基准利率在零利率水平并通过前瞻性指引稳定低利率预期。由于目前市场普遍预计美国经济将于2021年恢复至疫前水平，因此美联储进一步采取负利率的可能性极低。

在公开市场操作方面，美联储维持包括购买公司债券在内的资产购买直至经济恢复取得实质进展。拜登政府执政后，美联储资产负债表规模继续扩张，截至2021年3月17日，美联储资产负债表规模扩大至7.694万亿美元，较2021年初扩大近3600亿美元，创历史新高。目前美联储制定了资产购买的前瞻性指引，计划维持每月1200亿美元的资产购买规模。美联储主席鲍威尔表示在看到经济恢复“巨大进展”之前不会缩减资产购买规模。

但是美联储的资产负债表已经急剧扩张，利率水平为零， 这是不可持续的货币政策基础。一旦经济好转， 美联储必然停止购买资产， 提升基准利率，退出宽松货币政策。

数据来源：SIFMA

如果美国经济恢复好于预期，美联储可能于2021年底开始逐步收窄货币政策。目前各机构普遍预计2021年美国经济增长将超过4%，受2020年下半年美国经济反弹及新一轮大规模刺激影响，IMF也将美国2021年经济增长预期从3.1%调升至5.1%。我们预测美国经济增长可能达到6%左右。美联储在制定资产购买前瞻性指引时并未明确指出经济恢复“巨大进展”的定义，如果“巨大进展”等同于经济恢复至疫前水平，本文预计2021年下半年随着美国经济修复，缩表将被提上议事日程。在利率方面，虽然美联储目前表示将维持低利率至2023年，但在经济超预期恢复的情况下，美联储相机抉择并小幅调升基准利率的可能性依然存在。

2021年上半年财政政策持续宽松，经济刺激力度不会减弱。2020年12月通过的9000亿美元的经济刺激计划经济刺激作用初步显现，2021年2月失业率下降至6.2%。拜登政府1.9万亿刺激政策将通过减免及递延税收、发放救助金、提供优惠贷款、增加公共卫生及疫情防控支出等方式减轻居民负担、增加就业、维持企业运行并最终刺激经济。但美国经历了2020年的巨大财政赤字，也必然逐步收紧财政。

数据来源：FED St. Louis

2021年下半年财政政策会逐步收紧。首先，美国经济刺激力度取决于经济恢复状况。2021年美国经济将恢复至疫前水平，因此随着美国经济恢复和疫情得到控制，刺激力度会逐渐减弱。其次，2021年下半年部分财政刺激资金将停止拨付。一方面，2021年上半年的刺激经济CARES 法案的资金很可能于3月份用尽，另一方面，2021年底部分刺激法案将终止，例如州及地方冠状病毒救济基金将于12月结束。

宽松的货币和财政政策的基础是低通货膨胀，一旦通货膨胀预期改变，美联储就可能被迫提前结束宽松的货币政策，减少和停止资产购买，提升基准利率水平。通货膨胀又一次成为最主要的变量。由于经济衰退下的强刺激，总需求突然急剧上升，在高强度财政刺激下的新增巨额财政赤字和零利率的宽松货币政策下，资金流向不均衡，货币传导机制不完善，不同产业和部门的价格会不同程度和比例地上升，形成部分物价突然强劲上升，引发通货膨胀强烈反弹的潜在风险。虽然普遍的“报复性消费”不太可能发生，通货膨胀全面急剧反弹的可能性也不高，但由于美国经济复苏的不平衡，发生结构性问题的一些部门的物价较大规模的上升的概率很大。例如医疗卫生部门在疫情中积累和推迟的大量治疗需求将集中发生， 并推动医疗价格的较大幅度上涨。商业销售等服务部门，例如科技、电讯和消费行业也都存在价格上升的可能，并由此推动这些部门的工资上涨。此外美国经济强增长也会拉动大宗商品价格的上升。目前尚难以判断这些部门性的结构性通货膨胀发生的强度和时间长度，以及由于“溢出效应”， 这些部门的局部的通货膨胀是否会形成市场的通货膨胀预期改变。更为重要的是，当市场通货膨胀预期变化时，美联储是否能及时和准确地判断价格上涨是“过渡性通货膨胀”还是真正的通货膨胀，并被迫迅速提高基准利率，回撤宽松货币政策。这是2021年美国和世界金融的最主要风险。

当前，市场对通胀的预期已经开始不断升温。2月美国十年期国债收益率突破1.5%，一方面表明投资者短期投资需求上升，另一方面也表明金融市场对通胀的担忧。美联储主席鲍威尔表示尽管在经济恢复条件满足前不会加息，但在实质性变化发生时会采取行动防止类似美国1960-1970年代高通胀的发生。IMF预测2022年美国通胀将达到2.25左右，略高于美联储2%的通胀目标。我们预计如果美国经济超预期恢复，通胀预期将上升，美联储在2021年四季度加息的可能性增加。

总体来看，2021美国经济复苏强劲，金融市场继续高位运行，但金融市场风险已经上升，泡沫存在破灭风险。与此同时，私人债务规模不断上升，债务违约概率增加。尽管当前拜登政府宽松的财政政策和保持低位的利率水平使得金融市场维持脆弱的平衡，但是长期来看，美联储和财政部都必然撤出宽松政策，而超规模的刺激提升通胀上行压力，以及结构性通胀上升都会迫使加息重启。加息将收紧市场流动性，并给金融市场带来巨大压力，同时在高债务的情况下，政府偿债压力也随之上升。2020年美国企业债务总额大幅攀升，企业财务杠杆增加，偿债能力减弱，若利率上行或导致债务风险集中爆发。此外，美联储加息将强势美元，进而引发资本回流。