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钟正生:中国经济复苏的大方向较为确定

21世纪经济报道 / 2023-05-23 14:56:44
21世纪经济报道记者 家俊辉
 
近日,国家统计局发布4月经济数据。平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生在接受21世纪经济报道记者独家专访时表示,全年看,中国经济复苏的大方向较为确定。
 
美欧金融风险担忧可能持续存在
 
《21世纪》:目前,美欧银行业危机尚未完全过去,应该以怎样的视角看待本次美欧金融风险?
 
钟正生:美国银行业危机可能已渡过“至暗时刻”,但风波尚未完全平息。2023年3月硅谷银行倒闭,直接原因在于自身特殊的经营模式,更像一个“特例”,而不是系统性银行危机的“冰山一角”。银行业危机后,美国监管政策及时响应,第一时间扑灭了风险。不过,美国中小银行风波并未完全平息,尤其4月下旬以来第一共和银行事件,引发市场对美国地区性银行的新一轮检视。整体看,在高风险银行彻底“出清”以及新一轮监管改革完成之前,围绕美国中小银行的担忧可能持续存在。
 
瑞信事件后,欧洲大型银行的稳健性也引发市场担忧。与美国和中国不同,欧洲大型银行的资本充足状况反而不如中小型银行。欧债危机后,欧洲大型银行在遭遇重创后艰难复苏,部分银行还经历了较复杂的重组和改革。但从整体看,欧洲银行业也并非“将倾之大厦”。截至2022年三季度,欧元区银行业的资本充足率、资产质量、盈利能力等关键指标显示,欧洲银行虽然开始承受压力,但其健康状况仍好于2019年、更好于2016年以前。
 
鉴于美欧金融体系的高度复杂性,以及新冠疫情以来宏观环境的剧烈变化,不能排除金融风险再度爆发的可能性。2008年次贷危机和2011年欧债危机后,美欧金融监管明显强化,建立了更成熟的风控机制。但新冠疫情后,创纪录的高通胀和高利率,打破了美欧经济金融环境的长期稳定。在美联储自1982年以来最激进的加息过程中,美债期限利差倒挂的持续性和深度也相应创下纪录,美国各类金融机构或多或少都可能出现资产负债错配的问题。美欧央行在数量工具方面的极致运用,在新冠疫情后大幅扩表到当前的持续缩表,亦进一步放大了风险。
 
《21世纪》:未来,美欧金融可能存在哪些风险?
 
钟正生:一是,金融机构资产“浮亏”压力。美国经济研究局(NBER)测算,2022年一季度到2023年一季度,美国银行体系的资产市值较其面值低2.2万亿美元,所有银行资产市值下降了10%,并且大部分资产减值没有使用利率衍生工具进行对冲。二是,相对处于监管盲区的影子银行。针对在银行体系之外运作类似信用中介的“影子银行”,监管本身难度更大。由于自身存在的流动性、期限和风险错配加上高隐性杠杆,在面对资产价格下跌时,非银金融机构显得更加脆弱且更具传染性。三是,经济衰退风险向金融市场的传导。在高通胀、高利率以及银行收紧信贷的背景下,美欧经济衰退风险进一步上升,美国咨商会最新预测未来一年美国衰退的概率高达99%。鉴于银行业乃至金融业的表现与经济基本面高度挂钩,若未来美欧经济衰退程度较深,市场对于银行业相关资产的重估,亦会放大金融体系的压力。
 
顶层政策对制造业的支持进一步强化
 
《21世纪》:4月经济数据已经出炉,如何看待当前我国经济运行特征?
 
钟正生:整体而言,服务业的恢复性增长,以及人工智能发展带动的数字经济加速增长,都是当前中国经济复苏的重要因素;而工业经济面临阶段性需求偏弱和投资放缓迹象。正如4月中央政治局会议的判断,“当前我国经济运行好转主要是恢复性的,内生动力还不强,需求仍然不足”。
 
2023年4月中国经济数据受到去年同期低基数加持,工业和服务业生产、社会消费品零售同比增速均进一步走强,固定资产投资及其房地产、基建、制造业分项同比增速有所回落。从环比增速看,工业、消费、投资三大版块的环比均不及3月环比以及历史同期。
 
较为积极的因素是,中游制造业表现依然亮眼。顶层政策对制造业的支持进一步强化,“高端化、智能化、绿色化”指明了制造业技术改造的重点方向。2022年,制造业技术改造投资增长8.4%,在整体制造业中的占比达到40.6%。从4月已公布的行业数据来看,装备制造业仍是工业增加值的“中流砥柱”,尤其是汽车制造和电气机械的同比和两年平均增速可谓一骑绝尘,通用设备、专用设备、运输设备及电子通讯行业也呈较高增速。
 
《21世纪》:对我国经济运行中存在的阶段性问题有哪些建议?
 
钟正生:核心的解决之策还是稳定和扩大总需求。一是,扩大民间投资。二是,提振居民消费。三是,稳定出口需求。以提振居民消费为例,一方面,可考虑适时适度打通财政补贴居民的途径。譬如结合社会保障、税收优惠等政策,采用不同形式,适应不同类型的消费需求和习惯,给予居民更多的选择空间。另一方面,应从重点群体入手,比如促进农民工向“新市民”转化,增加公共消费,同时释放私人消费的潜力。
 
居民商品消费增长动能还需进一步夯实
 
《21世纪》:如何看待CPI和PPI的表现?
 
钟正生:今年以来,我国CPI和PPI持续低于市场预期。CPI和PPI读数偏弱,受到海外输入性因素、猪周期运行节奏和汽车价格战等因素扰动。一则,去年同期俄乌冲突升级,期间国际能源、粮食、金属价格飙升,今年其同比读数较快下行,对国内物价形成拖累。二则,“猪周期”进入下行阶段。去年三季度生猪养殖端存在压栏惜售和二次育肥的投机行为,后大体重猪源陆续出栏使猪周期拐点前置,去年末至今年春节期间猪肉价格旺季不旺、较快下行。2023年以来猪肉价格低迷,持续对CPI食品分项构成拖累。三则,汽车行业掀起“价格战”,这使3月CPI交通工具分项创下有统计以来的单月最大跌幅,4月环比继续收缩。
 
本质上,这是对经济复苏成色的关注。我们认为,以服务业为代表的中国经济复苏在物价分项数据上有所体现。2023年4月CPI服务分项环比上涨0.3%,略高于历史均值;出行及旅游相关价格上涨、居民外出餐饮价格回升,反映出服务业的复苏势头。不过,居民商品消费增长的动能还需进一步夯实。对4月CPI拖累最大的是交通工具、通讯工具、家用器具等工业消费品,背后可能是居民商品需求不足,使得企业销售不畅,且其成本端压力减缓,因而选择更大力度“降价促销”。
 
我们预计,二季度我国CPI同比增速低位运行、PPI持续处于收缩区间。不过,随着下半年物价基数走低、内生需求有望滞后回升,国内物价同比读数将自低位逐步回升,年末核心CPI可能逐步回归1.5-2%的合理区间,CPI也有望回升至2%左右的历史均值水平。
 
中国经济复苏、美国经济走弱的大方向较为确定
 
《21世纪》:如何看待2023年货币政策节奏?
 
钟正生:2023年一季度货币政策执行报告中,明确提出了货币信贷“总量适度、节奏平稳”的要求。总量上,按照社融增速与名义GDP增速相匹配的要求,当前货币对实体经济的支持力度不弱。2018年全国两会起,我国不再设置全年M2及社融增速目标,改之为“与名义GDP增速相匹配”。按照2023年名义GDP增速6%-7%的预测,当前10%的社融增速应足够与之匹配,事实上并不要求今年社融增速进一步大幅增长。
 
节奏上,继2023年一季度“天量”投放后,4月社融增长明显降温,比去年同期疫情冲击期间创下的低点仅小幅多增,引发市场担忧。但应看到,历年4月都是全年信贷投放的低点,在今年前3个月天量投放之后,4月信贷增长下降亦属正常。尤其是,2023年4月居民中长期贷款单月大额净偿还,进一步放大了4月新增信贷的下滑。
 
一季度货币政策执行报告用“保持利率水平合理适度”,代替去年四季度“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”的表述。如何理解?首先,在物价中枢下移、企业投资回报率下行的背景下,2023年仍有必要推动贷款名义利率进一步下行,后续存在降准、降息的可能性;其次,人民银行对利率水平的把握可采取“缩减原则”,符合“居中之道”,即决策时相对审慎,留出一定的回旋余地,因此政策利率下调的幅度不会太大;再次,在银行净息差极端低位情况下,“市场利率+央行引导”意味着,2023年存款利率市场化改革或将在降低融资成本中发挥重要作用。
 
4月以来,美国经济维持韧性,美联储并未因银行业危机而暂停加息,美元指数稳中有升,人民币贬值压力有所显现。同时,国内经济环比复苏动能走弱,人民币汇率相对于美元及一篮子货币的表现偏弱。但展望2023年下半年,人民币汇率有望在震荡中升值。尽管年内仍可能面临经常账户顺差回落、中美博弈加剧等“逆风”,但中国经济基本面才是决定人民币汇率的根本因素。短期看美国经济尚有韧性,国内复苏存在坎坷;但全年看,中国经济复苏、美国经济走弱的大方向较为确定,叠加美元指数中枢可能下移,下半年人民币汇率有望在震荡中迎来升值。
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